天力投资：上海航空上市定位分析

天力投资：上海航空上市定位分析
http://business.sohu.com/

机构：[ 天力投资 ]　

New Page 1

上海航空（600591）上市定位分析

天力投资新股小组

股票代码	股票简称	流通盘	总股本	发行价	发行后每股净资产
600591/003591	上海航空	20000万	72100万	5.33元	2.272元
发行市盈率	中签率%	主承销商包销	主承销商	上市推荐人	上市日期
20倍	0.2217	202.19万	国泰君安证券	国泰君安证券	10月11日
主营业务：国内、国际和地区航空客、货、邮运输及代理。

l 投资机会

1. 航空运输业未来增长潜力较大，随着我国经济的进一步增长和中国加入世贸组织将带来就业机会及人均收入水平提高，促进国人对旅游消费的有效需求，从而带动航空运输市场的进一步繁荣；
2. 公司与其他已上市的航空公司比较，股本适中，业绩优良，公司已经实现连续6年盈利，业绩呈现稳步增长的态势，公司股票的上市也为两市的航空板块增添了一股新鲜血液；
3. 公司地处我国的航空枢纽城市上海，伴随着上海建设国际性大都市的步伐加快，也给公司的发展提供了前所未有的机遇。公司云运输总周转量在非直属航空公司中排名第一，并争取将成为我国最主要航空公司之一。

l 投资风险

1. 公司属航空运输企业,资产负债率较高,近三年又一期的资产负债率分别为89.47%、90.13%、90.72%和90.59%。本次发行结束后,公司资产负债率将下降为78%左右,但仍属偏高。

2. 航空燃油是公司生产经营所需主要原材料,如果今后燃油价格发生类似2000年大幅波动的情况,将直接影响公司当期收益。
3. 1999年,公司营业外收入为1811万元,投资收益为913万元,非经常性损益在利润中所占比例较高；2000年,公司非经常性损益占净利润的比例仍然达到31.65%,报告期内存在利润来源不稳定的风险。

4. 公司流动比率和速动比率较低,且呈逐年下降趋势。公司每年需支付大额融资租赁和经营租赁承诺支出,并需缴纳相关民航基础设施建设基金,存在较大的短期偿债压力；

5. 公司自2000年1月1日起享受浦东新区内资企业税收优惠政策,所得税减按15%缴纳,公司2002年及以后年度将按照33%的税率缴纳所得税,税收政策的变化将对公司业绩产生影响；

6. 由于受到机票销售不规范、燃油价格波动、国内两起空难影响人们选择飞机作为出行方式、″9.11″事件导致的飞机保险费用增加和国际旅客人数减少等因素的影响,公司2002年1-6月实现净利润4401万元,比去年同期下降约30%,这些因素今后仍可能影响公司的利润。同时,公司截止2002年6月30日的应收帐款数额比截止2001年12月31日的应收帐款数额增加8943万元,增加幅度为68.27%,应收帐款增加导致坏帐风险加大；　
7. 以民航总局直属企业中国国际航空公司、东方航空公司和南方航空公司为主组建三大航空运输集团,目前处于实施阶段。三大航空集团组建后,在资产、航线、基地、飞机等方面的优势增强,对公司进一步扩大市场份额带来一定压力。

一、行业分析

航空运输行业作为国际公认的＂朝阳＂行业,发展受到我国的大力扶持,在融资、税收、飞机引进、航线分配、燃油价格、外汇平衡、机票价格等方面都给予支持,发展十分迅速。目前,我国航空运输在整个交通运输总量中的比重逐步增大,我国民航在国际民航组织缔约国中的位次提前。今后的几年,我国航空运输仍将以高于世界航空运输的平均增长速度发展,促进我国市场需求增长的主要因素包括：
　　居民收入水平提高,时间价值和消费结构发生变化,趋于选择高速旅行方式；城市化进程导致城市人口增加,旅行人数增长；加入世界贸易组织,对外经济贸易活动将会有较大幅度增加；民航基础设施得到改善,运输机队和航线网络结构更加合理,航班效率和服务质量进一步提高；国家实行加速中西部地区发展的政策,中西部地区经济将会得到提升；假日经济的深入开发；即时制造方式及零库存管理、产业升级导致高技术产品和高附加值产品运输增加、知识经济及信息化能够提供电子商务往来等都会促进货物大量和快速流动。
目前,中国民航正在进行重组,中国民航直属的9家航空公司将执行联合重组方案,形成三个大型的航空集团：中国航空集团公司,东方航空集团公司,南方航空集团公司。三大集团将各自拥有100多架飞机,300多条航线,20000多名员工。为应对这一竞争格局,非民航直属航空公司也在政策鼓励条件下谋求联合和重组。2001年4月30日,公司与四川航空公司、山东航空公司、深圳航空公司、武汉航空公司、中国邮政航空公司统一宣布,6家航空公司已于2001年4月18日签署协议,共同组建中国中天航空企业集团。中天集团共拥有飞机近100架、经营航线500多条,2000年运输旅客800多万人次、销售收入达80多亿元。该集团的成立,主要致力于客货运输业务的联合,不排斥集团内航空公司与集团外其他航空公司的各种重组与合作。目前,四川航空公司已与南方航空、山东航空及公司重组,武汉航空公司已与东方航空重组,中国邮政航空公司已与南方航空重组。
　　随着国内民航运输企业重组的进行,未来几年将形成国际航空集团、东方航空集团、南方航空集团和包括公司在内的中小航空公司并存的竞争格局。

二、公司分析

1. 公司基本情况

上海航空股份有限公司的前身为上海航空公司，成立于1985年，是中国第一家由地方企业投资组建的自主经营、自负盈亏的有限责任航空公司。2000年11月，公司经有关部门批准，顺利改制为股份有限公司。

公司以经营国内航线为主，从事国内、国际和地区航空客、货、邮运输及代理。截止2002年8月，公司共拥有各机型飞机25架，开通国内航线130多条，通达国内48个大中城市和5个国际地区城市。

多年来，上航以其良好的安全记录、高质量的服务水准和卓有成效的经营管理取得了良好的经济效益和社会效益，自1996年起，公司连续6年盈利，2001年，公司运输总周转量在中国民航运输企业中名列第6位，2002年上半年公司利润总额位居行业前茅。

自成立以来，公司杜绝了飞行事故、特大航空地面事故和劫机与炸机事件的发生，上航率先启用网上飞行准备系统，还建立了FOC和QAR系统，迄今保持十六个运输飞行安全年。2001年上航加强航班控制，使航班正常率达到国际一流水平

公司16年来坚持以市场为导向，不断完善航线设置和机型配备，积极拓展以直销（即公司直属的16个营业部及其所属的售票点组成）和代销（由1795个售票代理组成）两大部份为主的营销网络，并进一步建成了国内最完善的800免费订票系统，随着加入三个主要的国际计算机订座系统，上航目前已获得数十万台订座终端的销售服务。
公司将“成为国内最好，旅客首选的航空公司之一”作为发展目标。坚持以航空运输干线为主，支线为辅，适当开辟周边地区航线，积极开展航空货运的经营方针。在自身积累，稳步发展的同时，寻找有利时机，探索公司间的业务联合和资本合作之路，借上海国际航空枢纽港地域优势，充分发挥基地航空公司的核心作用。在民航总局直属航空公司归并为几大集团之后，继续保持在非直属航空公司中的领先地位，并争取成为我国主要航空公司之一。经营目标以调整航线结构，增加密度来巩固现有航线，通过开拓市场使部份有潜力的航线尽早进入骨干航线的队列。在现有基础上稳步扩大经营规模，使管理出效益和规模出效益并行。按照总体规划，公司将飞行小时和飞行航班平均每年递增15%，预计至2005年末，公司的飞机规模将达到35架-40架，每年飞行超过10万小时，飞行航班5.8万个，运输总周转量将达到8亿吨公里，旅客吞吐量约为550万人次，货运量达20万吨，每年主营业务收入平均增长将达到13%以上。

2. 公司前十名股东持股情况

序号股东名称                          股份类别   持股数量(万股) 占总股本的比例(％)
　　1 上海联和投资有限公司               国有法人股     293,114,600        40.66％
　　2 中银集团投资有限公司               外资法人股     105,658,800        14.65％
　　3 锦江(集团)有限公司                 国家股          65,020,800         9.02％
　　4 上海对外经济贸易实业有限公司       国有法人股      35,532,200         4.93％
　　5 上海轻工业对外经济技术合作有限公司国有法人股      10,836,800         1.50％
　　6 上海汉森进出口有限公司             国有法人股      10,836,800         1.50％
　　7 国泰君安                           流通股           2,021,863         0.28％
　　8 同盛证券投资基金                   流通股            442,000          0.0613％
　　9 华夏成长证券投资基金               流通股            440,000          0.0610％
　　10 鹏华行业成长基金                  流通股            440,000          0.0610％

三、募集资金投向分析

（一）飞机引进项目
　　该项目计划使用募集资金9.25亿元引进5架飞机,包括1架B767-300、1架B737-800、2架B737-700和1架CRJ-200飞机,其中：引进2架B737-700和1架B737-800采用融资租赁方式,投资总额的40%由本次募集资金提供,其余款项采用国外政府信贷方式融资；引进1架CRJ-200飞机采用购买方式,全部使用募集资金投入；引进1架B767-300飞机采用购买方式,所需投资额的30%由此次募集资金提供,其余款项采用国外银行信贷融资。公司已就购买上述飞机签署了相关协议,其中购买的1架B767-300飞机（国籍标志和登记标志为B-2498）、1架CRJ-200飞机（国籍标志和登记标志为B-3011）、1架B737-800飞机（国籍标志和登记标志为B-2688）已分别于2001年9月、2001年10月和2002年8月到位,公司已先行用银行借款垫支了上述应由募集资金投入的款项,待股票发行结束后,将用募集资金偿还垫支的银行借款。
　　该项目中,B767-300投资回收期为14.5年,内部收益率为8.29%；B737-700、800投资回收期为14.9年,内部收益率为8.09%；CRJ-200投资回收期为13.8年,内部收益率为8.71%。
　　（二）浦东机库设施建设项目
　　该项目主要是建设公司在浦东机场维修基地所用的机库,所需厂房设施机库土建（在建）已经由公司自筹资金投入,基本完成,另外需要添置飞机定检设备、建设附件维修工作房、购买附件维修设备、工具,尚需设备投资款共计为10001万元。
　　该项目投产后不仅可以为公司飞机提供维修,降低运营成本,而且可以对外承接业务,获得收益。该项目动态投资回收期为8.03年,内部收益率为14.1%。
　　（三）航空电子商务项目
　　航空电子商务项目是公司为提高航空信息化水平而投资,共包括四个子项目,即自助售票机项目、网上订/售票项目、网上订舱项目和网上竞价采购项目,合计需要投入资金2990万元,各子项目分别需要投入940万元、900万元、850万元和300万元。　　

四、市场定位分析(以下业绩取自2002年中报,市价取自2002.10.09)

1、同行比较

		中信海直	东方航空	海南航空	山航B	上海航空
股本股价	10.09日股价[元]	11.42	5.28	7.06	4.43港元
	流通股[万股]	6000	30000	22140	14000	20000
	总股本[万股]	19600	486695	73025	40000	72100
盈利能力	每股收益[元]	0.13	0.01	0.08	0.029	0.084/0.061
	净资产收益率[%]	2.78	0.86	2.54	2.03	7.26/2.69
	主营收入利润率[%]	35.28	20.13	27.39	18.41	23.13
	净利润率[%]	15.98	0.86	2.53	1.43	2.43
偿债能力	流动比率[次/年]	1.78	0.77	1.00	0.59	0.55
	速动比率[次/年]	1.56	0.51	0.72	0.43	0.37
	资产负债率[%]	27.59	77.64	79.98	82.41	90.59
公司实力	总资产[万元]	124455	2960073	1662145	331207	759582
	净资产[万元]	89039	625739	224082	58272	163844
	主营业务收入[万元]	15509	627054	224928	82654	181165
	净利润[万元]	2478	5370	5681	1181	4401

注：粗体数据为发行后数值

从股本比较分析: 上海航空同海南航空比较接近，总股本远低于东方航空。

从获利能力比较分析： 公司盈利能力在行业内处于较好水平，好于三大航空集团。

从偿债能力比较分析： 公司的流动比率、速动比率偏低，资产负债率偏高，偿债能力比较差。

从资产实力比较分析： 公司总资产、净资产、主营业务收入、净利润都低于海南航空、东方航空，但高于山航。

2、次新股板块比较

股票代码	股票简称	流通盘（万股）	总股本（万股）	发行价（元）	2002中期每股收益（元）	收盘价（元）	市盈率（倍）
600428	中远航运	13000	36000	7.39	0.10	11.05	110.5
600597	光明乳业	15000	65118	6.50	0.15	12.98	86.53
600585	海螺水泥	20000	118348	4.10	0.09	7	77.78
600362	江西铜业	23000	266404	2.27	0.03	4.98	166
600598	北大荒	30000	146996	5.38	0.13	6.63	51
600026	中海发展	35000	332600	2.36	0.08	5.92	74
600350	山东基建	50500	336380	2.60	0.06	4.65	77.5
600036	招商银行	78745	570682	7.30	0.16	9.7	60.63
000875	吉电股份	38000	63000	4.53	0.083	5.32	64.1
600551	上海航空	20000	72100	5.33	0.061