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一、一级市场的投资者何去何从？
一级市场上的资金大致可以分成三类，第一类是长期稳定地屯积于该市场、专以打新股为目的、平时没有新股上市时就空仓的资金；第二类是临时性的短线资金，一到有新股市场，就通过各种途径进入到一级市场，包括一些从银行违规贷款进入的资金；第三类资金则是随机性的流动资金，在新股发行日，正好因为前期在二级套现或减仓，手头留有较多现金，一时又无其它投资机会，于是来申购新股。很显然，三种类型的资金对应着三种不同层面的投资者。第一种类型资金对应的投资者我们一般称之为“摇号专业户”；第二种类型资金对应的实际上是“无风险套利”的投机者；第三类资金对应的投资者则纯粹是随机性地认购参与者。由于资金类型和投资者结构的不同，一级市场的投资者何去何从，需要更深一步的细致分析。
1、摇号专业户：面临抉择
新股发行实施按市值配售的方案，将对摇号专业户产生重大影响。无论配售的比例是多少，新股发行的中签率出现下降是必然的趋势，一级市场资金的收益率也将随之向市场资金的平均收益率靠拢。摇号专业户将陷入“英雄无用武之地”的境况。当然仍然有留在一级市场的机会（如大盘股还有50%的一级市场申购机会），但大盘股的收益率要明显小于小盘股，摇号者可能心有不甘。因此，如果仍希望分享到一级市场较高的收益，在二级市场建仓可能是必要的选择。这时，如何配比手中现金和股票的比例以及挑选何种类型的股票建仓将成为主要考虑的问题。
2、无风险套利者：游戏基本结束
对哪些无风险套利者而言，一级市场的“馅饼”已经消失了。这类投机者的资金要么是大型集团企业暂时或周期性的闲置、流动资金，要么是从银行或银行间市场短期拆借来的资金，还有部分通过商业票据贴现违规进入股市的资金。这些资金最大的特点就是入场时间短、周期性强（特别是银行拆借资金），而且对安全要求性极高，必须保证“百分之百的无风险”。新股发行一结束，资金就要立刻各归原位。可以想像，配售方案实施后，这部分资金是不可能再回到二级市场冒险的。当然，有这样一种可能，即套利资金仍然可以在需要的时候出现，并与二级市场“市值”的拥有者进行“合作”，从而继续分享一定比例的一级市场收益。
3、随机参与者：影响甚微
第三类一级市场的参与者主要是中、小散户，他们不以专打新股为目的，只是正好在发行新股时手头有较多的现金流，其参与新股认购的行为具有一定的随机性，且一旦新股发行结束后，其资金从哪来，就会回哪去，市值配售政策对此类资金所有者的行为无太大影响，其投资策略也不会发生根本性的变化。
值得注意的是，一级市场投资者及其资金会有多大比例回流到二级市场，与一级市场投资者的构成和分布有关。根据有关统计资料来看，一级市场的资金集中度相当高。在2001年，新股发行的申购户数最多时为307万户，最少时仅20万户。在单只新股申购中，申购户数在200万个以下的占了总数的87%。这意味着，经常参与新股申购的帐户数不到总帐户数的10%（以沪市A股帐户3000万计），而平均每个帐户参与申购的资金在20万元以上（以一级市场平均申购资金4000亿计）。因此，大致可以判断的是，在一级市场上稳定地打新股的主要是机构投资者控制的较大规模的资金（如投资基金、私募基金、委托理财资金等），而散户只占很小的比例。由于大资金一般不会轻易地改变投资策略，特别是不会轻易地冒险进入到二级市场，因此，一级市场投资者是否会携大量资金回流二级市场是值得商榷的。
二、二级市场有些什么新变化?
从整体上看，新股发行按市值配售这一方案将有助于市场的平稳和持续发展。
首先，这一政策有助于坚定二级市场投资者的持股信心，增加投资者的持股热情。新股发行采用向二级市场投资者配售新股的办法意味着如果投资者想要参与一级市场中的那些采用全部向二级市场投资者配售发行的新股申购就需要在二级市场中拥有一定数量的股票市值，这就使得股票二级市场上的投资者在参与股票二级市场投资的同时，如果其股票的市值符合新股配售政策的要求，则还拥有参与股票一级市场申购的权利。为此，这无疑坚定了二级市场投资者的持股信心，并在一定程度上增加了他们的持股热情。
其次，有助于一、二级市场之间的平衡。这种平衡体现在原先一级市场中那些凭借资金优势享受无风险收益的食利者和二级市场中投资者之间的一种风险与收益对等的平衡。这使原先一些有一定风险承受能力、专门在一级市场打新股的群体，如果想要申购那些采用向二级市场投资者配售方法发行的新股，就需要在二级市场中拥有一定的市值，这样将促使他们从以前享有无风险收益向承担股票二级市场价格波动所导致的有一定风险的收益过渡。这有助于改变原先那种一、二级市场之间风险与收益不对等的格局，更好地体现证券市场的“三公”原则，符合市场化、国际化的发展方向。
第三，能在一定程度上减轻由于新股发行所导致的二级市场资金抽离和二级市场的大幅度波动。在新股发行向二级市场投资者配售政策下，那些需要从二级市场中转移部分资金用于一级市场认购新股的投资者就需要考虑是否还应保留一部分资金（至少是符合新股市值配售的最低要求）以应对即将到来的下一次将采用市值配售方法发行的新股申购。为此，新股市值配售政策在一定程度上能减轻在新股发行时由于申购新股所导致的资金从二级市场中撤离，转移到一级市场，从而引起二级市场暂时性“缺血”和指数波动等情况的出现。
第四，有助于价值型投资理念的树立和长线投资观念的形成。新股发行按市值配售，投资者如果想要参与那些采用全部向二级市场市值配售发行的新股申购，那就必须拥有一定数量的“市值”才能进行该股的一级市场申购，从而有机会分享一级市场的收益。为此，对于那些想参与此类新股申购而又没有“市值”或没有足够数量“市值”的投资者来说，选择何种投资品种进行战略性建仓，就显得比较重要。一般而言，一些基本面较好、业绩优良、有一定的分红派息能力的绩优股，股价波动浮度不大、盘子较大、业绩稳定、有一定行业代表性的的统一指数概念股，以及一些行业成长性好、含金量高、流动性好的次新股和基金重仓股比较容易受到大家的青睐。
当然我们也应该看到，新股发行市值配售政策在有助于平衡和稳定市场的同时，也有可能带来一些值得我们关注的问题。按照新股市值配售政策，对于那些采用全部向二级市场投资者配售发行的新股申购需要投资者在二级市场中拥有一定数量的股票市值，投资者才有资格申购新股。同时，市值越多所能申购新股的数量也就越多（当然不能超过一定的限额）。这样就不排除一些主力为了增加新股中签的机率，在一段时间内刻意拉抬股价，以达到提高市值、增加新股申购数量的目的。例如，一些庄股，由于控盘程度较高，筹码比较集中，不花什么成本就可以将股价拉高，相应的其持股的市值也就“水涨船高”了，这无疑就增大了它新股申购的数量和中签的机率，从而不利于股票市场的稳定和规范发展。当然，刻意拉抬股价的同时也会存在一些可能的成本，如给其他投资者抬轿、被管理层查处等等。如何对这些行为进行有效的监管，避免这种为了提高股票市值、增加新股申购数量而在二级市场上刻意拉高股价事件的发生，就成为摆在管理层面前的一个新课题。
三、新股行情将如何演绎？
那么，新股配售政策实施后，那些采用新的新股配售政策发行的新股和以前采用上网发行方式发行的新股在二级市场中的表现可能就会有些变化。主要体现在，在新股发行市值配售情况下，一般讲将有可能带来一级市场中新股中签率的降低和新股持有者人数的增多，这样这些新股的筹码分布相对来说比以前要分散，这一方面增加了主力在二级市场中搜集筹码的成本。另一方面，投资者从持有新股也是拥有了一定数量的二级市场中的股票市值角度出发，进一步持有新股的意愿可能就比较强烈，这样新股在上市之初的走势与以前相比可能就相对平稳一些。
另外，流通股本不同的新股的二级市场走势由于受到影响的因素较多（如行业特点、发行价格、企业经营情况等），为此在二级市场中的走势可能会因股而易。但从整体看，与以前采用上网发行的新股相比，投资者持股心态可能会发生一些变化，进而对股价走势可能产生某种影响。那些采用全部向二级市场市值配售的新股由于持股人数的相对分散，并且持有新股的投资者结构与以往相比也发生了变化（即增加了许多原先二级市场的投资者），这些投资者在新股上市后的套现意愿与原先一些专门从事一级市场新股申购的投资者相比并不十分强烈，因为他们还将更多的考虑股价在二级市场中的投资机会。而那些采用部分比例向二级市场投资者配售的新股，一方面由于流通盘的原因，走势一般大起大落的可能性比较小。另一方面，通过上网发行申购到新股的投资者考虑到新股发行方式的变化（即拥有一定的股票二级市场的市值才能申购那些全部采用向二级市场按市值配售发行的新股），在新股上市之后，急于套现的要求可能就没有以前那么强烈。在这种情况下，新股上市之后的走势可能相对来讲要平稳一些，换手率相对来说有可能就没有以前那么高了。从2000年新股发行向二级市场投资者配售的股票情况看，平均中签率为0.1089%，上市首日平均涨幅为158.11%。其中上市首日涨幅在100%以下的就有8家，占2000年新发股票上市首日涨幅低于100%的新股家数的26.67%。
四、投资者投资策略与理念如何变化？
新颁布的新股配售制度是按照新股发行量的大小决定向二级市场投资者配售的比例（浮动范围在50％～100％之间），这将在很大程度上改变一级市场原有的收益分配格局，也必然会促使机构及广大中小投资者调整其原有的投资策略和思路。
1、价值型投资将可能成为越来越多主力机构的主要投资策略，一级市场的“避险”功能将得到进一步发挥。
自去年7月份大盘持续下跌以后，大部分基金已开始摒弃过去集中持有高成长股的坐庄投资策略，逐渐转向为选择业绩稳定增长的股票、且分散持股的价值型投资策略，在具体操盘思路上也已由过去的长期坐庄转变为波段性操作。从目前市场发展趋势上看，价值型投资策略无疑是比较适合新股配售政策实施后的2002年证券市场市场。随着新股配售制度的实施，业绩稳定增长、流动性较高、价格波动性叫小的蓝筹价值型股票将可能成为从一级市场回流至二级市场的主力资金重点关爱的投资品种。因此我们相信，在新股配售政策实施后，一些目前仍奉行坐庄思维的市场主力也将逐渐加入到价值型投资的行列中来，进而会加速整个市场投资理念的转变。
其次，由于目前国内证券市场尚无风险对冲机制，在弱市中一级市场除可为基金带来稳定的收益外，也可为基金提供规避二级市场风险的投资场所。从过去几年中新股占基金股票仓位比重的统计结果中可以看出（见表1），该比例始终是随着市场走势变化而变动的。在弱市中或者市场发展方向尚不明朗之前，基金经理往往会选择投资于风险相对小而收益相对稳定的一级市场，而在牛市中则会减少其在一级市场申购资金。以1998、1999和2000年为例，在1998年证券市场处于调整阶段时，基金所持新股占其股票仓位的19%，而在1999和2000年的“大牛市”行情中，该比例下降至11％和13％。这充分说明，在目前的市场条件下，一级市场对基金等大资金运作的机构投资者具有一定的“避险”功能。在新股配售制度实施后，一级市场的“避险”功能将得以强化，因此在弱市中越来越多的主力机构会更加灵活地利用一级市场来规避二级市场风险。
表1：1998、1999和2000年新股在基金股票仓位中所占的比重
年份1998年1999年2000年基金持股总市值(亿元) 69.89 331.2 620.5新股占基金总持股仓位比重(%) 18.95 11.56 13.32
在新股配售制度实施后，基金倡导的“价值型投资、波动性操作”策略将会被越来越多的机构投资者采用。机构投资者作为目前市场中颇具影响力的群体，其投资理念的转变必然会影响着整个市场的价值取向和投资思路，因此我们认为2002年整个市场的价值中枢将向“价值型”倾斜。
2、新股配售政策的实施对于广大中小投资者的投资策略也将产生较大的影响。
中小投资者在我国证券市场中一直占绝大多数，但由于单个中小投资者的资金实力相对不足，而大多中小投资者进行“联合”的组织成本相对较大，所以，作为证券市场上的“少数派”，具有较强资金实力、组织成本相对较小的机构便可以顺理成章的成为市场的主力或庄家。于是，长期以来，许多中小投资者习惯于跟庄，忽视对上市公司的基本面及其实际投资价值的研究，所谓“股不在好，有庄则灵”。新股配售政策实施以后，这种操作习惯和投资理念会有所改变，重视上市公司基本面的价值型投资理念会得到一定程度的回归。
首先，原先习惯于在一级市场“打新股”的广大中小投资者进入二级市场后，会主动关注风险较低业绩稳定回报率较高的股票，以期能够获得较为稳定的收益。原先在一级市场的“打新”一族大多是风险厌恶者，在新股配售政策实施以后，这部分投资者如果想要继续获得原先在一级市场的收益，必须参与到二级市场。偏好稳定收益的这部分投资者不会选择T类股票、问题股这些风险较大的股票，而更青睐于具有稳定的业绩回报、投资价值较高的上市公司股票。新的投资群体的参与会改变原先二级市场中小投资者投资者的组织结构特征，从而使价值型投资在中小投资者队伍中占据了一席之地。
其次，由于新的投资主体的参与，原先二级市场中风险承受能力较小的部分投资者将由单纯的跟庄操作向价值型投资转变。一级市场的投资者（无论机构还是中小投资者）进入后，会使得基本面较好、具有投资价值的上市公司成为市场的热点和亮点。部分风险承受能力相对较小的中小投资者会主动关心上市公司的基本面，主动寻找这些热点和亮点，长此以往，价值型投资理念会首先在这部分投资者中形成习惯。
再次，由于新股配售政策对于机构投资者的投资理念和投资策略将产生较大的影响，而机构主力作为目前我国证券市场颇具影响力的群体，其投资理念的转变必然会带动中小投资者相应的策略调整。部分习惯于短线操作的投资者会根据机构主力的动向追踪市场短期热点，快进快出，在获得二级市场的短期收益的同时保持仓位的适度灵活性，其交易次数会更为频繁。
五、中小投资者怎样应对?
当然，对于市场投资理念和投资策略的整体性变迁，广大中小投资者往往比较被动，作为证券市场中的“弱势群体”，中小投资者应即时认清和顺应市场的变化，及时调整自己的投资策略和操作思路。
首先，改变过去“重技术面、轻基本面”的选股思路。由于价值型投资将可能成为近期市场主流的投资理念，哪些业绩稳定增长、流动性较高的蓝筹绩优股必将成为未来市场的投资热点之一。通过对上市公司基本面的分析有助于投资者挖掘出这些未来市场的热点股票，因此中小投资者应将过去“重技术面、轻基本面”的选股思路调整为“技术面与基本面并重”，坚持“以基本分析选股、用技术分析择时”的操作原则。
其次，坚持波段操作策略、达到“集小胜为大胜”的投资目标。长期以来，许多中小投资者习惯于采用听信消息、盲目跟庄以求一次赚个钵满盆满，一旦套牢即长期持有的投资策略。诚然，这种操作方法在大市处于牛市初期可能是很有效（若消息准确的话）。但从中国股市长期走势和今年国内宏观经济面来看，今年国内股市处于“调整年”的可能性较大，股指可能在一个较大的箱体进行来回振荡，而且在近期披露基金年报中大多数基金经理将“波段操作”作为今年操作的主要策略。因此在这种格局下，中小投资者应精选个股，适当调低收益预期，发挥自身进退自如的优势，坚持波段操作的思路，以达到“集小胜为大胜”的目的。
再次，更多地关注基金的年报、季度，从中寻觅市场未来的走势与热点。基金在目前机构投资者群体中透明度最高、对市场影响力也相对较大。通过对基金年报、季报的分析，可以帮助中小投资者透视机构投资者对市场未来走势的基本看法和投资心态。当然，由于年报、季报的披露存在时滞，我们并不赞成中小投资者不加分析地直接选择基金重仓股，但是通过对基金季报、年报中持仓量变化的发行，中小投资者可以透视出基金经理对未来市场走势的基本看法；通过对基金投资组合行业结构变化情况的分析，中小投资者可以把握住未来的热点行业；而通过对基金重仓股基本面的分析，中小投资者可以挖掘出哪类股票最为基金所偏爱，进而有助于中小投资者捕捉到下一个基金重仓股。
最后，保持合理股票仓位，积极参与新股申购。虽然一级市场的无风险（低风险）收益对中小投资者具有很大的诱惑，但是我们预计，一级市场的中签率不会仅仅因新股配售制度的实施而大幅度提高，况且一级市场收益不足以弥补二级市场亏损的可能性始终存在。在这种情况下，我们认为，中小投资者仍应坚持根据二级市场走势决定持股仓位的策略，切忌只为获取更多的配售份额而盲目增仓或满仓。由于目前“个人股票抵押贷款”尚未正式实施，中小投资者不具备市场化的融资手段，若仅为申购新股而满仓，那么一旦二级市场出现大幅波动（这种情况在2000年新股配售实施后的市场行情中时有发生），中小投资者即使中签，也可能面临两种尴尬处境：一是将手中股票割肉（亏损时）或者割爱（仍有盈利机会时），二是向他人借债。因此，在根据市场走势合理调节仓位的前提下，积极参与新股新股申购，将成为中小投资者理性的操作策略。
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