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我国目前实行的是金融分业体制。但随着货币市场与资本市场的快速发展,这两个市场之间的联系日益密切。而近年来的实践也证明,拓宽这两个市场的沟通渠道,能使商业银行的资金运用效率有很大提高,使券商和基金管理公司的资金实力得以增强、各项业务开展的更加顺利。在分业经营的前提下,如何开拓思路,推出进一步活跃货币市场与资本市场的创新举措,值得探讨
据统计,1999年以来,人民银行累计批准了13家证券公司和25家基金管理公司进入全国银行间同业拆借市场,通过交易主体的相互交叉,使两个市场达到了一定程度的相互渗透。券商的临时资金周转不足,都依靠银行间同业市场供给,而且融资成本比较低；在资金多余时,还可通过银行间市场拆出资金获取收益。券商的介入,大大激活了银行间同业市场。几年来的实践证明,这条通道的打开,使商业银行的资金运用效益得以一定提高,使券商和基金管理公司的资金实力得以增强、各项业务开展更加顺利。在一定程度上,这一举措促使资本市场发展更快、运行效率更高、资源配置功能增强,支持了企业发行上市,为经济持续快速的发展注入了新的活力。
1、对券商实施股票质押贷款产生了良好的双赢效果
银行资金流入资本市场有一个渐进的过程。1999年《证券公司进入银行间同业市场管理规定》和《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》的颁布,意味着货币与资本这两个市场建立了最简单的沟通渠道。2000年《证券公司股票质押贷款管理办法》发布,允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作抵押向商业银行借款,为证券公司自营业务提供了新的融资渠道(见表1)。
对于券商而言,股票质押贷款可在较大程度上满足券商相对长期、稳定、高效的资金与资产结构调整的需要,增强券商的经营灵活性与资产的流动性,使一批符合条件的综合类券商竞争能力、经营实力和抗风险能力得到不断增强。对于银行而言,在整个金融系统稳健运行的条件下,股票质押贷款业务的开展,能推动商业银行的资产负债结构的调整和金融产品服务的创新,给商业银行相对充裕的资金来源找到新的运用渠道,从而增强银行资金的流动性,提高资金运用效率。虽然此项业务目前还处于起步阶段,积累的经验不多,但是其发展前景良好。可以期待,在监管能力加强、金融市场正常运行的情况下,券商股票质押贷款业务的开展,将使货币市场与资本市场之间的沟通渠道更加顺畅,促使商业银行与证券公司协调发展,互相促进,达到双赢的效果。
2、调整防火墙,预示着债市步入新的发展阶段
今年4月,中国人民银行发布公告,金融机构进入银行间债券市场将实行准入备案制。这个公告调整了银行间债券市场的防火墙,为银行资金进入交易所债券市场铺下了管道。
过去,债市参与者较少,基本上由券商和部分企业作为做市商维持市场流动。在交易所的回购市场上,由于缺乏对手方,较长期的资金拆借效率较低,利率市场化程度较差。券商很难指望靠它来筹措大量资金。同时市场品种单一及缺乏炒作效应也挫伤了券商投资债市的积极性。因此常常出现股市涨债市跌、股市跌债市不涨的资金流动特点,债市的价格波动不能灵活有效地反映市场资金供求关系的变化。
然而,当货币市场的资金通过债券回购介入资本市场后,将直接影响交易所债券回购价格,同时可以锁定一定数量的债券,提高债券的需求量。当资本市场机会收益增加时,市场对资金的需求量增加,这可以促使券商增持债券,以通过同业拆借筹集资金,通过资金的平衡效应避免资本市场上＂重股轻债＂的不良局面。
而2001年开放式基金的推出又进一步拓宽了货币市场资金流入资本市场的渠道。相对较高的资金安全性和灵活的可赎回机制是开放式基金的真正魅力所在,因此,理论上开放式基金能有效联通货币市场与资本市场的关系,使货币资金在利益均衡化机制的作用下向资本市场流动,将货币资金转化为证券投资资金,扩大股市资金的有效供给,改善资金面状况(见表2)。
3、低利率政策将继续维持,对股市产生一定影响
利率政策须服从于经济增长和经济稳定,而近阶段中国经济的主要困难是总需求不足,为有效促进总需求的增长,低利率政策是必需的,即使物价出现一定程度的上涨,低利率政策也将继续维持。持续低利率政策及开放式基金的推出客观上促进了两大市场的协调发展。从降息过程看,1996年5月至2002年2月,中央银行先后8次降息,实行持续的低利率政策。虽然降息主要是根据宏观经济发展与调控的需要而作出的,但客观上为资本市场的发展创造了条件,注入了活力,尤其是连续降息,激发了社会投资需求,加快了存款向投资的转化,扩大了直接融资的比重,促进了资本市场的发展。
通过分析自1996年以来七次降息对股市的影响,可以看出,降息确实具有一定效应。为了分析降息对我国股市的短期影响,我们利用1996年------1999年央行7次降息期间股市波动有关数据,通过分析降息消息公布当天及降息前后一段时间内股市行情变化情况,可以得出如下结论:从短期来看,中央银行的降息措施确实对股市行情的波动、投资者对市场前景的看法产生了一定的影响,但这种影响往往在消息正式公布之前即已在市场上得到体现(见表3),表明投资者投资风险意识逐渐成熟,但同时也表明当前我国股市仍然存在着信息的不公平。另外,存在一个值得注意的现象是,每次降息前后的一段时间内,股指的波动幅度正在逐步减小,降息对股市的短期效应呈递减趋势(见表4)。
我们利用有关数据进行分析,得出了利率与股价指数的长期均衡方程,结果表明从长远来看,利率政策对证券市场确实有显著影响,央行提高利率,证券指数将下跌；央行降低利率,证券指数将上涨,这与理论上的分析是一致的。
4、如果推出除券商之外的股票质押贷款的新举措,将为银证合作提供新的机会
现在股票质押贷款只向券商开放。如果个人与一般企业也可以通过股票质押获得资金,一部分可用作住房和汽车等大宗消费,以及用做实业或不动产的投资,另一部分资金将进入证券市场,这种乘数和放大效应将大大增加证券市场的资金供给量,推动证券市场的发展,鼓舞新老投资者的信心,也为城乡居民储蓄存款流入市场开辟新途径。
一个粗略的估计是,若按目前流通总市值14000亿元为基数,平均股票质押率20%计算,将新增资金近3000亿元,如果这些资金被再次投入股市,将推动大盘上涨20%以上。同时,由于能够用于质押的股票一般均业绩优良、成长性较好,因此,全面开放股票质押贷款后将在一定程度上引导市场的理性投资。而券商通过为个人股票质押贷款中提供中介服务,可以获得新的利润来源。同时,如果能使在本公司开户的投资者能用其所持股票质押取得贷款,将大大增强券商对客户的吸引力。
就现实来看,个人信用远比企业信用可靠的多,而且个人贷款的需求潜力巨大。因而各家银行纷纷把面向个人贷款作为银行信贷战略转移的重点。个人股票质押贷款的推出可以拓宽银行面向个人的放款渠道,为银行资金提供一个新的出路,缓解银行资金运用效率低、大量资金闲置的问题,增强银行的盈利能力。
此外,与其他面向个人的担保贷款业务相比,股票质押贷款具有很强的变现性,这一点对注重资产流动性的商业银行来讲,无疑具有莫大的吸引。银行将会由此进入新的领域,拓展生存空间,分享资本市场发展的成果,获取资本运作收益。对中央银行来说,可以通过调整股票质押比率、贷款利率上限以及贷款期限等关键性指标来达到储蓄分流、缓解通货紧缩趋势的目的。
5、对于非券商类股票质押贷款问题,我们应该考虑可能存在的风险
目前我国尚没有法律、法规明文规定营业部可作为资金供求双方质押证券的监管单位,也没有明文禁止,质押监管政策处于真空状态；而对银行资金违规流入股市、个人进行融资投资等行为却明令禁止,这使得质押贷款的政策还有不协调以及不确定,形成质押贷款的政策风险。为控制风险,商业银行一般要求贷款人的股票市值必须达到一定的金额,银行不接受PT、ST类以及资不抵债或摘牌可能性很大的股票作为质押品。不过,推出除券商之外的股票质押贷款,很有可能进入多头质押、多头贷款、靠借贷资金轮炒股的循环状态。在股市容量有限的情况,风险有可能乘数放大。应该通过制订相应的规则加以控制。
针对全面开放股票质押贷款带来的新的风险,可以考虑扩大参与抵押贷款的券商范围和充当质押品的股票范围,通过完善相关的法律法规制度,通过对质押率和质押利率的调节,增加或减少信用交易保证金,来控制信用规模和风险,为尽早合法开展个人股票账户质押贷款业务扫清障碍。
总之,拓宽货币市场与资本市场沟通渠道,让银行信贷资金通过合理有序方式进入股市,有助于改善商业银行的资产结构,增强证券公司的资金实力,实现商业银行与股票市场、货币市场与资本市场的协调发展。
沟通货币与资本市场应有新思路
商业银行应可以在风险控制范围内为券商提供除自营之外如投行等其他业务的贷款
商业银行也可以在适当时候推出除券商之外的股票质押贷款
银行资金通过合法渠道进入股市是个很现实的问题,对这个问题现在应有一个重新认识和引导的过程。一方面要正视银行资金违规进入市场这一现实,对违法违规者加以查处,另一方面应积极处理好＂疏＂与＂堵＂的关系,＂开明渠,堵暗流＂,促进货币市场与资本市场之间产生合理、有效的联动。
1、根据目前的市场成熟情况,在不改变金融分业体制的核心内涵的前提下,允许商业银行设立特定的信贷资金有条件地进入股市。银行信贷资金通过证券公司和基金管理公司间接进入股市,在实践中确实暴露了一些问题,有一些负面影响,但这些问题的根源是实际工作中,一些地方对货币市场和资本市场之间关系的相关规定没有很好地贯彻执行,违反规定的行为没有得到及时有效的制止,问题主要出在执行过程中。
2、设立证券金融公司。证券金融公司运作的前期主要是向综合性券商融资,并且严格限定融入的资金只能用于证券公司业务。随着我国证券市场的发育成熟,到一定发展阶段后,证券金融公司再面向经纪类券商提供融资服务。证券金融公司向券商提供融资服务时,可以采取担保贷款或完全抵押贷款的方式,然后在适当的时机逐步开放信用交易,再通过制订合理标准,例如融资比率、融资限额、每种股票融资余额占上市股份的比例等来控制信用交易的规模,防范和化解信用风险。
3、商业银行可以在风险控制范围内为券商提供除自营之外如投行等其他业务的贷款。从性质上来讲,证券公司是企业,只不过它是非银行的金融企业,而且证券公司属于资本密集型企业,所以券商理应获得商业银行的贷款。券商开展的许多业务都可以而且也应当成为商业银行贷款支持的对象,例如券商开展企业重组并购等投资银行业务时需要大量资金,就可以向商业银行申请专项贷款。因为按照有关法规规定,商业银行贷款不能用于券商的自营业务,但并没有禁止其用于承销股票时的包销业务。
4、积极准备在适当时候推出除券商之外的股票质押贷款,包括开办企业股票质押贷款和个人股票质押贷款。企业可以拿它持有的上市公司流通股和证券投资基金券作抵押向银行申请贷款,企业股票质押贷款的用途可以逐步放开。对个人股票质押贷款可以不限定其用途,因为要监督个人股票质押贷款的用途非常困难的。
当然,在目前的监管状况下,由于上市公司、商业银行、证券经营机构自身的经营机制、风险控制机制都不健全,大量银行信贷资金集中进入股市容易产生经济泡沫。因此,对于违规资金进入股市要加强监管,切实堵死暗渠,企业和个人除了股票质押贷款可以在风险控制的范围内,按一定比例用于购买股票外,不得用其他任何贷款炒股。具体包括:一是完善银行信贷资金入市规则,努力防范金融风险；二是完善统计监测制度,适时调控银行信贷资金行为；三是及时调整对银行信贷资金入市的管理政策；四是各金融监管部门要统一政策,加强协调与配合。
同时,应大力发展货币市场,增加市场参与主体和交易品种,完善债券托管制度,使货币市场与资本市场协调发展,探索有效的货币政策工具,引导资金在不同市场之间合理流动。
表1:1992年以来有关银行资金流入资本市场政策概览
日期 主要内容 性质
1995.7.1 《中华人民共和国商业银行法》实施, 法律
规定商业银行在中华人民共和国境内
不得从事信托投资和股票业务
1995.8.8 《关于重申对进一步规范证券回购业 政策
务有关问题的通知》,要求各类金融机
构办理回购业务必须有全部属于自己
所有的国库券或金融债券,并将这些证
券集中在一家证券登记托管机构
1997.6.5 中国人民银行下发《关于银行间债券 政策
回购业务有关问题的通知》和《关于
各商业银行停止在证券交易所证券回
购及现券交易的通知》
1997.6.6 中国人民银行下发《关于禁止银行资 政策
金违规流入股票市场的通知》,国务院
批转《＜关于严禁国有企业和上市公
司炒作股票＞的通知》
1999.7.1 《中华人民共和国证券法》实施,第一 法律
百三十三条明确规定禁止银行资金违
规流入股市
1999.8.20 《证券公司进入银行间同业市场管理 政策
规定》
1999.10.12 《基金管理公司进入银行间同业市场 政策
管理规定》
2000.2.13 《证券公司股票质押贷款管理办法》 政策
,允许符合条件的证券公司以自营的股
票和证券投资基金券作抵押向商业银
行借款,从而为证券公司自营业务提供
了新的融资渠道
2001.6 中国人民银行颁布《商业银行中间业务 政策
管理暂行规定》指出：商业银行经人行
批准后,可以开办金融衍生业务、代理
证券业务以及投资基金托管、信息咨询
、财务顾问等投资银行业务
2001.7.30 公布查处沈阳四家银行分支机构的处罚 政策
2002.4.15 中国人民银行发布公告,金融机构进入 政策
银行间债券市场将实行准入备案制。这
个公告为银行资金进入交易所债券市场
铺下了管道。
2002.6.6 信托投资公司管理办法 政策
表2:2000年我国银行间市场的资金流向（单位：亿元）
国有商 其他商 其他金 保险 证券公司 外资金
业银行 业银行 融机构 公司 及基金公司 融机构
拆借市场 986.7 2241.7 -164.4 0.0 -2975.2 -88.8
现券市场 33.0 98.5 -74.8 -41.6 2.8 -17.9
回购市场 4094.5 -3252.7 325.0 -148.1 -1016.0 -2.7
融资总额 5114.2 -912.5 85.8 -189.7 -3988.5 -109.4
资料来源：《金融统计与分析》2001年第2期 负号表示资金融入,正号表示资金融出
表3:降息当日的涨跌情况
降息时间 96.5.1 96.8.23 97.10.23 98.3.25
跳空高开 34.81 6.69 1.47 13.59
涨跌幅度 -3.92 -1.77 -0.35 -0.21
降息时间 98.7.1 98.12.7 99.6.10 02.2.20
跳空高开 24.06 15.56 22.39 33.88
涨跌幅度 -1.69 -0.79 1.16 1.57
表4:降息后的阶段高点及延迟时间
降息时间 96.5.1 96.8.23 97.10.23
阶段高点 894.85 1510.18 1262.62
高点涨幅 31.4% 84.5% 7.22%
延迟时间 4.5月 8.5月 3.5月
延迟天数 73 171 66
降息时间 98.3.25 98.7.1 98.12.7 99.6.10
阶段高点 1422.98 1300.16 1210.10 1756.19
高点涨幅 19.4% -2.91% 0 28.71%
延迟时间 2.5月 4.5月 4月 1月
延迟天数 51 98 76 15
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